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一、評(píng)級(jí)變動(dòng)：維持（首次）評(píng)級(jí)
1、產(chǎn)量增長(zhǎng)看亞美大寧+過(guò)渡礦井
本部四礦：
11年產(chǎn)量：公司11年本部四礦實(shí)現(xiàn)產(chǎn)量596萬(wàn)噸，其中，伯方202萬(wàn)噸，望云76.6萬(wàn)噸，唐安166萬(wàn)噸，大陽(yáng)151萬(wàn)噸；朔州山陰口前礦產(chǎn)量6.4萬(wàn)噸。11年合計(jì)產(chǎn)量602.4萬(wàn)噸。
公司計(jì)劃2012年本部四礦產(chǎn)量540萬(wàn)噸。這一產(chǎn)量低于2011年產(chǎn)量水平，但公司本部四礦為成熟礦井，具有12%的可接受超采空間，據(jù)此，本部四礦最高產(chǎn)量可達(dá)638萬(wàn)噸。我們預(yù)計(jì)12年本部產(chǎn)量不會(huì)低于11年，仍有望實(shí)現(xiàn)596萬(wàn)噸。
亞美大寧：
11年：受股權(quán)問(wèn)題導(dǎo)致的停產(chǎn)影響，亞美大寧產(chǎn)量135.5萬(wàn)噸。
12年：股權(quán)問(wèn)題穩(wěn)步推進(jìn)：預(yù)計(jì)亞美大寧管理層換屆完成后，股權(quán)問(wèn)題（從36%提高到41%）解決進(jìn)度將加快。
7、8月倒面影響：根據(jù)現(xiàn)有開(kāi)采情況，公司預(yù)計(jì)7、8月將停產(chǎn)倒面，預(yù)計(jì)將停產(chǎn)40天。我們測(cè)算停產(chǎn)影響產(chǎn)量44萬(wàn)噸。但根據(jù)12年的工作計(jì)劃，亞美大寧12年仍有望實(shí)現(xiàn)達(dá)產(chǎn)。
擴(kuò)產(chǎn)：亞美大寧需實(shí)現(xiàn)連續(xù)3年達(dá)產(chǎn)后方有望實(shí)現(xiàn)擴(kuò)產(chǎn)，預(yù)計(jì)最快擴(kuò)產(chǎn)時(shí)間為2014年底。且作為突出瓦斯礦井，亞美大寧擴(kuò)產(chǎn)上線為500萬(wàn)噸。短期內(nèi)對(duì)公司業(yè)績(jī)無(wú)影響。
過(guò)渡礦井年內(nèi)實(shí)現(xiàn)并表：預(yù)計(jì)12年平魯永勝，百勝煤礦的坑口過(guò)渡礦井有望實(shí)現(xiàn)并表。
平魯永勝：主要為動(dòng)力煤，擁有100%權(quán)益。預(yù)計(jì)12年過(guò)渡礦井產(chǎn)量40萬(wàn)噸，年內(nèi)全部實(shí)現(xiàn)并表。
百勝煤礦：主要為無(wú)煙煤，擁有60%權(quán)益。預(yù)計(jì)12年過(guò)渡礦井產(chǎn)量45萬(wàn)噸，權(quán)益產(chǎn)量27萬(wàn)噸。
2、產(chǎn)銷率有望提升
11年產(chǎn)銷率89%：公司11年實(shí)現(xiàn)產(chǎn)量602.4萬(wàn)噸，銷量530萬(wàn)噸，產(chǎn)銷率89%。
煤銷票為制約公司歷年來(lái)產(chǎn)銷率的主要原因。
12年產(chǎn)銷率100%：公司計(jì)劃12年實(shí)現(xiàn)產(chǎn)量622萬(wàn)噸，銷量622萬(wàn)噸，產(chǎn)銷率有望提升至100%。
二、價(jià)格略有下調(diào)，盈利影響分化
本部煤礦：受宏觀經(jīng)濟(jì)因素影響，12年4月開(kāi)始，公司本部煤礦部分煤種價(jià)格出現(xiàn)小幅下調(diào)。其中，噴吹煤價(jià)格約下調(diào)100元/噸，無(wú)煙煤塊價(jià)格鐵路運(yùn)輸下調(diào)50元/噸，汽運(yùn)價(jià)格下調(diào)100元/噸。但上述煤種占比較低，合計(jì)占公司銷量約35%，我們測(cè)算綜合煤價(jià)為804元/噸，低于2011年綜合煤價(jià)29元/噸（11年綜合煤價(jià)為833元/噸），影響噸煤凈利約22元/噸。
亞美大寧：從12年一季度末開(kāi)始，亞美大寧煤價(jià)小幅向下調(diào)整，4月噸煤售價(jià)（不含稅）800元/噸。預(yù)計(jì)未來(lái)下行空間不大，但亦無(wú)明顯的回升跡象。按目前噸煤售價(jià)，我們測(cè)算，亞美大寧后三季度噸煤凈利為338元/噸；一季度公司公告噸煤凈利428元/噸。預(yù)計(jì)全年亞美大寧噸煤凈利375元/噸，低于2011年噸煤凈利417元的水平。
三、尿素價(jià)格上漲，公司化肥板塊有望扭虧增盈
化肥板塊：受益于尿素價(jià)格大幅提升，公司12年化肥板塊有望實(shí)現(xiàn)扭虧增盈。目前，尿素市場(chǎng)價(jià)格為2450元/噸，公司前期通過(guò)鎖定價(jià)格合同銷售尿素6萬(wàn)噸，價(jià)格2190元/噸。預(yù)計(jì)全年尿素銷售均價(jià)2200元/噸，噸尿素有望盈利65元/噸，貢獻(xiàn)EPS 0.16元。
化工板塊：目前化工板塊改善有限，產(chǎn)量與盈利情況與11年基本持平，預(yù)計(jì)12年EPS -0.19元。
四、己內(nèi)酰胺項(xiàng)目通過(guò)，對(duì)公司短期業(yè)績(jī)影響較弱
12年預(yù)計(jì)己內(nèi)酰胺新增產(chǎn)能53萬(wàn)噸，合計(jì)產(chǎn)能115萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)13年實(shí)現(xiàn)供需平衡，己內(nèi)酰胺進(jìn)口局面結(jié)束。目前己內(nèi)酰胺價(jià)格為20500元/噸，毛利率35%，預(yù)計(jì)噸己內(nèi)酰胺凈利潤(rùn)4000元。
公司己內(nèi)酰胺項(xiàng)目計(jì)劃投資額45億元，產(chǎn)能20萬(wàn)噸。公司認(rèn)為20萬(wàn)噸項(xiàng)目投資額在40億內(nèi)，則較具有投資價(jià)值。公司投資額高于其他企業(yè)原因在于，公司此項(xiàng)投資不僅用于生產(chǎn)己內(nèi)酰胺，同時(shí)將產(chǎn)生雙氧水、硫酸、發(fā)電等一系列聯(lián)產(chǎn)品。
目前在產(chǎn)項(xiàng)目：巴陵石化；南京帝斯曼；中石化石家莊化纖；浙江巨化集團(tuán).目前預(yù)計(jì)投資及在建項(xiàng)目：
恒逸石化[17.49 0.23% 股吧 研報(bào)]：投資額36億元，產(chǎn)能20萬(wàn)噸，項(xiàng)目建設(shè)期28個(gè)月，預(yù)計(jì)12年二季度進(jìn)入調(diào)試生產(chǎn)階段。
魯西化工[5.34 2.69% 股吧 研報(bào)]：計(jì)劃投資額25億元，產(chǎn)能20萬(wàn)噸；.中國(guó)化學(xué)[6.48 4.35% 股吧 研報(bào)]：投資額41億元，產(chǎn)能20萬(wàn)噸，項(xiàng)目建設(shè)期預(yù)計(jì)24個(gè)月。
省內(nèi)有意投資項(xiàng)目：潞寶集團(tuán)
五、盈利預(yù)測(cè)
本部煤礦：12年預(yù)計(jì)本部煤礦受綜合煤價(jià)下跌，人工成本上升及管理費(fèi)用大幅提升因素影響。預(yù)計(jì)12年本部貢獻(xiàn)EPS 2.82元。
亞美大寧：受煤價(jià)下跌導(dǎo)致的噸煤凈利下降因素影響，預(yù)計(jì)12年亞美大寧產(chǎn)量400萬(wàn)噸，二季度末有望實(shí)現(xiàn)產(chǎn)權(quán)提升至41%，全年貢獻(xiàn)利潤(rùn)5.3億元，EPS 0.94元。.過(guò)渡礦井：預(yù)計(jì)權(quán)益產(chǎn)量67萬(wàn)噸，12年貢獻(xiàn)EPS 0.08元.化肥化工板塊：合計(jì)影響EPS -0.03元。
預(yù)計(jì)公司12-14年每股收益3.8元、4.22元和4.75元，按12年業(yè)績(jī)目前股價(jià)對(duì)應(yīng)P/E12.4倍。給予審慎推薦的投資評(píng)級(jí)。
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